近期公布的经济数据整体偏弱，特别是消费增速较低，PMI也在50%以下。虽然刚刚公布的8月份制造业PMI有所回升，但仍低于50%的荣枯分水岭，说明当前制造业整体仍处于收缩区间，尚未进入扩张区间。经济基本面并不强劲，这时候需要加强逆周期调节，通过财政政策和货币政策推动经济回暖，预计后续政策还会继续发力。
先解读一下8月份官方PMI数据。8月份制造业PMI为49.8%，前值为49.2%，环比上升0.6个百分点，但仍在收缩区间，边际有所改善。其中，生产指数为50.4%，比上月回升0.5个百分点；新订单指数为50.6%，回升2.1个百分点，需求回暖较为明显。
从不同规模企业看，经营分化依然延续。大型企业PMI为50.6%，中型企业PMI为49.4%，小型企业PMI为47.9%。大型企业经营状况明显好于中小企业，小型企业压力最大，这和大家的直观感受是一致的。亮点在于，高技术制造业PMI为52.9%，装备制造业PMI为51.4%，维持扩张状态。值得关注的是，非制造业商务活动指数为49.0%，与前值持平；综合PMI产出指数为49.5%，前值为49.3%，略微回升0.2个百分点。
总体来看，8月份制造业PMI和非制造业PMI都低于50%的荣枯分水岭，说明制造业和非制造业均处于收缩区间。生产端、需求端同步出现一定回升，新订单反弹幅度最大，内需边际修复，高端制造持续景气；但中小企业经营仍较困难，消费也依然偏弱，因此政策上需要加强逆周期调节。
什么叫逆周期调节？就是当经济需求偏弱、企业不敢扩产、居民不愿花钱时，政府出手反向对冲，不让经济下行得太快；经济过热时则需要适度收紧。现在消费、投资增速都比较弱，出口则保持两位数增长，体现出我国企业国际竞争力较强。很多企业在国内竞争激烈的情况下开始出海，但这也可能导致一些产品在海外受到抵制，这是需要面对的问题。
下半年逆周期调节不是简单的大放水，核心是两件事：第一，财政多花钱，把专项债、特别国债尽快花出去，赶紧落地项目，把钱变成工地、设备和订单，形成真实需求。比如今年国家要投入超过7万亿元，建设六张网，包括水网、新型电网、算力网、通信网、城市地下管网和物流网。上半年我到北京参加央视财经《金融街会客厅》节目时，就分析过国家今年将投入6万亿至7万亿元来稳增长，下半年要尽快推动这些项目落地。
第二，货币政策要把资金成本压下来，保证市场资金充裕、利率下行，让企业和地方更容易获得贷款，配合财政花钱，而不是简单放水、再走刺激房地产的老路。下半年货币政策将保持低利率、宽流动性的环境，有利于推动市场出现一定回升。上半年财政支出节奏偏慢，下半年要赶进度、集中花钱，落地更多项目。
这一次财政政策不再大规模投向传统地产，更多偏向产业升级。地方政府资金作为引子，撬动民间资本共同投资项目。中央重大工程、企业设备更新和技术改造、城市更新、新基建六张网等，都要加大投资力度，以稳定经济增长基本盘；同时适度托底消费，加大以旧换新力度，化解地方债风险，给地方政府腾挪出更多资金来提振消费。
货币政策方面，降息降准仍是一个选项，但当前我国政策利率已经较低，大幅下调的可能性不大。当前贷款增速有所下降，传统地产链条在收缩，新产业贷款相对较好。从社会融资规模来看，社融增速也比较低，反映企业贷款需求仍偏低迷，需要采取有效措施提振信心。社融规模扩大，说明企业愿意扩大再生产，因此社融也是值得关注的指标。
一句话定义，社会融资规模是实体经济从金融体系获得的全部新增资金，是国内信用的总分。看经济既要看PMI，也要看社融：PMI看生产和需求，社融看资金供给和实体借钱的意愿。社融主要包括四项：第一，人民币贷款，是最大的项目，包括企业贷款、居民房贷和消费贷；第二，政府债券，包括国债和地方政府专项债，是近年社融最主要的拉动项；第三，企业直接融资，包括企业债、IPO和股权融资；第四，非标融资，包括信托、委托贷款和未贴现银行承兑汇票等。
2026年7月，央行公布的新增社会融资规模为1.4万亿元，6月为3.4万亿元；金融机构新增人民币贷款为负3400亿元，6月为1.61万亿元；M2同比增速为7.7%，前值为8.0%；M1同比增速为4.0%，与前值持平。7月金融数据总体偏弱，其中政府债券净融资1.3万亿元，构成社融的主要支撑。
但M1数据来看，企业活期存款活化偏弱，说明企业拿到资金后扩大再生产的意愿依然谨慎；居民中长期贷款，也就是房贷，仍然偏弱，房地产链条的融资需求尚未明显回暖。与8月份PMI为49.8%相对照，当前资金投放在发力，但实体需求修复慢于资金投放，属于资金先行、需求滞后。
对国内股市而言，M1增速较低。M1被称为万能的M1，M1增速越高，往往是股市走强的信号。7月份M1同比尚未回升，说明当前股市尚不具备大幅上涨的条件，大概率仍是修复行情。什么时候看到M1增速开始回升，股市往往会有较好的表现。
人民币汇率方面，国内信用边际改善，减轻了人民币贬值压力。大宗商品方面，利好工业金属，但由于地产需求较低，价格上涨更多是情绪驱动，而不是强基本面驱动。从债市看，信用回暖意味着市场对强降息的预期下调，长端利率易上难下，债市承压。这是针对央行公布社融数据作出的分析。
未来投资仍要关注政策资金流向。一个是新基建六张网，这是今年国家发力的重点，其中蕴藏一些机会；第二个是新质生产力，即AI加高端制造，包括人工智能、人形机器人、半导体、工业母机、航空航天、生物医药等，这些都是中长线机会。当前可以多看少动，保持较低仓位，等这一波调整结束后，人工智能加制造业的方向仍然是未来的方向。
此外，设备更新、制造业技改、绿色低碳产业链、消费等领域，未来也会有政策来刺激。这一轮政策推动的板块轮动有可能延续，出现一波反弹机会。大家对后市一定要保持信心和耐心。
（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）
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